The Warren Buffett Way, 30th Anniversary Edition

Во-первых, это влияние нематериального инвестирования на определение стоимости компании. Майкл Маубуссин, академик, автор и инвестиционный стратег, много писал о концепции нематериального инвестирования.54 Маубуссин отмечает, что путь к росту компании лежит через получение хорошей отдачи от инвестиций, измеряемой прибылью. Он напоминает нам, что инвестиции могут быть как материальными, так и нематериальными. Осязаемые инвестиции - это фиксированные, твердые активы, которые можно потрогать и ощутить. Это кирпич и раствор, оборудование и грузовики. Нематериальные активы не имеют физического существования, например, исследования и затраты на разработку, программное обеспечение и химический состав фармацевтических препаратов.

Разница между ними, объясняет Мабуссен, заключается в том, что в случае с материальными активами только одна компания может использовать их в одно и то же время. В то время как нематериальные активы могут одновременно использовать множество компаний. Компании, обладающие нематериальными активами, выигрывают за счет сильной экономии на масштабе. Подумайте о программном обеспечении. Хотя разработка оригинального программного кода стоит немало, стоимость единицы значительно снижается, поскольку ее можно недорого распространять. И миллионы клиентов могут пользоваться новым программным обеспечением одновременно.

Маубуссин обнаружил, что компании, которые делают ставку на нематериальные инвестиции, способны расти быстрее, чем компании, зависящие от материальных активов. "По мере того как общая структура инвестиций смещается от материальных к нематериальным, - говорит Мабуссин, - мы должны ожидать, что темпы роста победителей будут выше, чем в случае с базовыми показателями".55 Теперь подумайте об Apple. Поскольку прибыль от инвестиций в нематериальные активы росла быстрее, чем прибыль от инвестиций в материальные активы, темпы роста компании увеличивались. Это будет справедливо до тех пор, пока доходность нематериальных инвестиций компании остается востребованной и не устаревает. Это особенно актуально, поскольку сервисная часть бизнеса Apple, которая в значительной степени зависит от нематериальных инвестиций, становится все более и более значительной частью компании в целом.

Еще одним важным аспектом нематериального инвестирования является учет этих инвестиций в сравнении с материальными инвестициями. Согласно общепринятым принципам бухгалтерского учета (GAAP), родившимся в начале промышленной революции, затраты компании на материальные инвестиции не списываются на расходы в отчете о прибылях и убытках, а капитализируются на балансе в качестве актива и затем амортизируются в течение срока службы материального актива, иногда 5, 10 или 20 лет в зависимости от типа инвестиций. И наоборот, согласно правилам GAAP, инвестиции компании в нематериальные активы должны списываться на расходы через отчет о прибылях и убытках и, как следствие, не отражаться в балансе. Поэтому компании с большими нематериальными инвестициями обычно торгуются с более высокими мультипликаторами прибыли и балансовой стоимости по сравнению с компаниями, которые в основном полагаются на материальные инвестиции.

Какова годовая сумма нематериальных инвестиций Apple? Приблизительно 30 миллиардов долларов, которые расходуются через отчет о прибылях и убытках и нигде не фигурируют в балансовом отчете. Однако нематериальные инвестиции работают на увеличение внутренней стоимости компании. Например, по оценкам, Apple заработает 95 миллиардов долларов в 2024 году, или 6,00 долларов за акцию. В конце 2023 года акции компании торговались с 31-кратным прогнозом прибыли (отношение цены к прибыли), что намного лучше, чем 20-кратный прогноз прибыли индекса S&P 500. Но если бы мы капитализировали нематериальные инвестиции и не отражали их в отчете о прибылях и убытках, компания получила бы 125 миллиардов долларов дохода и 8,00 долларов прибыли на акцию, что в 23 раза выше прогнозируемой прибыли. Даже если бы вы амортизировали нематериальные инвестиции Apple с пятилетним сроком службы, доход за 2024 год составил бы $119 млрд, а не $95 млрд, а прогнозируемая прибыль - $7,62 на акцию, а не $6,00 на акцию. Тогда Apple будет торговаться с 24-кратным мультипликатором прогнозной прибыли, а не 31-кратным.