Лизинг

Дюрация выступает мерой чувствительности цены облигации к изменению процентной ставки: ΔP ≈ – Δr · D, т. е. снижение требуемой доходности (Δr) приведет к большему росту цены облигаций при более высокой дюрации. В то же время дюрация лизингового портфеля не должна быть настолько высокой, что бы она привела к значительному росту процентного риска портфеля для инвестора и, как следствие, к обратному росту требуемой доходности. Также следует учитывать текущую рыночную ситуацию, связанную с ростом ставок кредитования и, следовательно, с ростом требуемой доходности. В этих условиях целесообразно так структурировать транши эмитируемых ценных бумаг, чтобы можно было снизить общую дюрацию портфеля ценных бумаг. Дело в том, что бумаги с более низкой дюрацией будут пользоваться большим спросом у инвесторов, и в таком случае их можно продать относительно дороже.

В другой работе, используя первый и второй эффекты секьюритизации и опираясь на формализацию расчета лизинговых платежей на основе метода аннуитета, было высказано соображение [Швецов, 2004], что в связи с реструктурированием графика лизинговых платежей возникают временно свободные денежные средства, так как дюрация лизингового портфеля ниже дюрации портфеля ценных бумаг. Был сделан вывод, что эти временно свободные средства можно реинвестировать под определенную ставку и за счет секьюритизации достичь третьего эффекта, т. е. «эффекта реинвестирования» (reinvestment effect), который дополнительно позволяет извлечь выгоду от проведения сделки секьюритизации и тем самым снижает конечную стоимость фондирования. Проведенные расчеты на основе данных крупной российской лизинговой компании показали эффект открытого рынка, т. е. разница между значением доходности по купонам оказалась меньше ставки IRR по лизинговым проектам на 165 б.п. Эффект сдвига дюрации оказался равен 118 б.п., а за счет реинвестирования временно свободных средств эффект может составить 125,5 б.п.

Эти расчеты позволяют, во-первых, подтвердить обоснованность системы неравенств (6-11) на отрезке: I_{Coupon ABS} < I_SPV < I_Lease и, во-вторых, дать предварительную количественную оценку минимального уровня заинтересованности инвесторов в доходности ценных бумаг, держателями которых они намереваются стать.

Таким образом, при низкой дюрации лизингового портфеля эффективность секьюритизации можно значительно повысить через реструктурирование денежных потоков (низкая дюрация лизингового портфеля предполагает короткий срок договоров лизинга, высокий аванс, высокую периодичность лизинговых платежей, небольшую величину выкупной (остаточной) стоимости предмета лизинга).

В случае отсутствия возможности значительного понижения доходности при размещении и высокой дюрации лизингового портфеля проведение секьюритизации не принесет значимых выгод.

6.3. Лизинговый бизнес и Базельские стандарты

По сравнению с зарубежными лизинговыми компаниями у российских лизингодателей общие суммы собственных средств, направленных на финансирование проводимых ими лизинговых операций, пока не столь велики (в разы, а то и на порядки меньше). Но вместе с тем следует признать, что в течение последних 3–4 лет происходят заметные изменения, и теперь нередко лизингодатели не боятся рисковать значительными (по российским масштабам) суммами и инвестируют в лизинговый бизнес. Риск является вполне оправданным, и вложенные в лизинговый бизнес собственные средства лизинговых компаний приносят хорошую отдачу.

Пять лет назад, в книге «Ценообразование лизинга» [Газман, 2006] мы анализировали достаточность собственного капитала лизингодателей для заключения новых договоров лизинга. С тех пор российский лизинг пережил взлет, падение, преодолевает период выхода из острого финансового кризиса. Все эти обстоятельства оказали существенное влияние на величину капитала и его использование для финансирования лизинговых сделок, т. е. на политику заимствований.

Так, в 2010 г. из всех участвовавших в ежегодном обследовании 53 лизинговые компании, т. е. 70 % лизингодателей, использовали собственный капитал (в части уставного капитала и прибыли) на финансирование новых лизинговых проектов. Напомним, что на величину собственного капитала влияет величина уставного капитала, добавочный капитал, резервный капитал, нераспределенная прибыль.

Анализ результатов деятельности лизинговых компаний свидетельствует о том, что, пока в подавляющем большинстве случаев на величину собственного капитала лизингодателя повлияли размер уставного капитала и прибыль. В 2010 г. восемь компаний осуществили финансирование в пределах от 300 млн руб. до 1 млрд руб., а еще девять лизингодателей инвестировали в новые проекты от 1 до 6 млрд руб.