Лизинг

Таким образом, секьюритизация, действительно, будучи замечательным творением современной экономической мысли, должна иметь определенные и жесткие рамки применения. Не принимать данное обстоятельство во внимание – значит обречь себя на те многочисленные проблемы, с которыми уже сталкивались мировой и российский финансовые рынки в период кризиса. Вот почему следует исходить из того, что активы приемлемы для секьюритизации тогда и постольку, когда и поскольку они связаны со стабильным и предсказуемым денежным потоком.

5.4. Структурирование сделок (требования к секьюритизации)

Структурируя сделку секьюритизации лизинговых активов, проектант, прежде всего, должен выяснить интересы целевой группы инвесторов, на которую рассчитан выпуск облигаций, определить, какую доходность следует предусмотреть в проспекте эмиссии. Действительно, как писал Франсуа де Ларошфуко: «высшая ловкость состоит в том, чтобы всему дать истинную цену». Очевидно, что степень принятия риска на себя и, соответственно, требуемый уровень доходности у разных категорий инвесторов будут различны. От этого соотношения будет зависеть цена размещения ценных бумаг на рынке. Применяемая при секьюритизации модель субординированного финансирования, предполагающая создание траншей ценных бумаг, также будет рассчитываться на определенную категорию инвесторов.

В основе мотивации инвесторов лежит соотношение «риск-доходность». В таком случае активность инвесторов можно определить исходя из их предпочтений к проявлению рисковости при приобретении облигаций из траншей эмиссий при секьюритизации лизинговых активов.

Для достижения арбитража по процентным ставкам и для расширения числа инвесторов ценные бумаги эмитируются несколькими траншами. Обычно выпускаются один или несколько старших траншей. Также эмитируются один или несколько промежуточных и младших траншей, и остаточный транш, которые имеют более низкий рейтинг и более высокий процент по сравнению со старшими траншами. Такой порядок позволяет SPV и стоящему за ним оригинатору распределять кредитные риски между инвесторами.

Как свидетельствует практика, большинство инвесторов представлено только на рынке старших (несубординированных ценных бумаг), в то время как относительно небольшой процент заинтересован в младших, субординированных инструментах рынка. Немногим больше инвесторов старается зафиксироваться в обоих сегментах.

Наименьшие риски и, соответственно, наименьшая доходность присущи бумагам класса А, т. е. старшим траншам. Иногда в разное время выпускаются несколько видов бумаг класса А. Соответственно сроки хождения этих бумаг могут быть разными. При этом спред и доходность по бумагам, имеющим одинаковый статус, различаются. Далее в порядке роста рисков и роста доходности – бумаги класса В, которые классифицируют как мезанинные и/или юниорские транши. Наибольшие риски характерны для младших и остаточного траншей. Чаще всего это бумаги классов С, D, по которым во многих случаях не осуществляется рейтингование и они, как правило, выкупаются оригинатором. Выплаты по младшим траншам производятся после удовлетворения всех требований владельцев ценных бумаг старших траншей.

I₁ < I₂ < I₃ < I₄ < I₅, (5–1)

где представленные в формуле (5–1) показатели являются значениями доходности по купонам ценных бумаг соответственно классов А; В; С; D.

Разница в доходности по бумагам разных классов может быть существенной и составлять от нескольких до десяти и более процентных пунктов. С точки зрения рисков дефолт привилегированного транша менее вероятен, чем дефолт субординированного транша. Привилегированный актив, как более надежный, получает более высокий рейтинг и становится более дорогим.

Профессор А. Д. Смирнов обращает внимание на то, что установленное соотношение изменений вероятностей дефолта и ставок доходности означает экономически, что формирование сложного структурированного актива, сохраняя значения номиналов, приводит к увеличению текущей рыночной стоимости активов [Смирнов, 2010, c. 295]. Можно сделать вывод, что использование при секьюритизации лизинговых активов механизма эмиссии бумаг по траншам позволяет более эффективно управлять рисками проекта.