Лизинг

В ходе секьюритизации активов при оперативном лизинге ситуация совсем иная. Смены собственника в течение срока договора или в конце срока договора не происходит. Соответственно при этой схеме секьюритизации осуществляется уступка прав на получение лизинговых платежей. То есть базовым активом становится не лизинговое имущество, а генерируемый денежный поток в течение срока оперативного лизинга.

Таким образом, при секьюритизации активов при оперативном лизинге имеет место не секьюритизация непосредственно самого актива, а секьюритизация лизинговых платежей. Именно в этом обстоятельстве кроется наиболее существенное различие между применяемыми схемами. Кроме того, проявляются различия в экономической и правовой сути сделок. В одном случае осуществляется продажа имущества и смена собственника, а в другом такого изменения не происходит.

В США рейтинговые агентства официально считают, что истинная продажа лизинговых контрактов при проведении секьюритизации имеет место только в случае, если к SPV переходят права на получение лизинговых платежей и право собственности на имущество, которое было сдано в лизинг.

В сделках секьюритизации лизинговых платежей при оперативном лизинге большое значение имеют сроки договора оперативного лизинга. Конечно, значительно проще осуществить секьюритизацию по проекту, имеющему длительный период движения денежных средств, а не по краткосрочной аренде. Даже если арендаторы выстроились в очередь к лизингодателю на заключение договоров оперативного лизинга надолго вперед, тем не менее, выпуск ценных бумаг должен осуществляться под конкретные действующие контракты.

Многое зависит от требований регулятора. Например, могут запрещаться эмиссии ценных бумаг не под реальные проекты. В случае большой вероятности продолжения сделок оперативного лизинга с определенным видом имущества, который уже использовался в режиме аренды, инвесторов можно заинтересовать условием, что при погашении облигаций они получат первоочередное право на приобретение бумаг новой эмиссии, выпущенных под новые денежные потоки.

Действительно, при финансовом лизинге платежи лизингополучателя, как правило, фиксированные на весь срок договора. Поэтому при секьюритизации лизинговых активов можно точно указать, какие суммы должны поступить в адрес SPV для удовлетворения инвесторов-держателей облигаций. Эти суммы отражаются в размерах погашаемого основного долга и в купонной доходности эмитированных ценных бумаг. Нередко доходность по определенному количеству купонов привязывается к доходности по первому купону и может в дальнейшем корректироваться в ту или иную сторону в зависимости от ситуации на рынке заимствований.

При секьюритизации активов (лизинговых платежей), находящихся в оперативном лизинге, доходность по купонам зависит от размерности текущих рыночных арендных ставок конкретного вида имущества. Следовательно, величины арендных ставок будущих периодов, т. е. после проведения эмиссии ценных бумаг в ходе секьюритизации, могут как снижаться, так и расти. Причем, как показывает опыт реализации сделок оперативного лизинга железнодорожного подвижного состава в России в 2006–2011 гг., колебания цен на лизинговое имущество и арендных ставок, в частности на вагоны и полувагоны, были очень существенными, т. е. намного более высокими, чем в авиатранспорте или грузовом и легковом автотранспорте. Амплитуда отклонений цен на железнодорожный подвижной состав достигала десятков и даже сотен процентов. Так, в 2006–2007 гг. цены на железнодорожное имущество и арендные ставки росли очень быстро. Затем в период кризиса 2008–2009 гг. имело место резкое падение цен, а в 2010–2011 гг. снова наметился очень большой рост. Следовательно, здесь возможно обсуждать не только повышенные риски, которые могут возникнуть при секьюритизации активов по сделкам оперативного лизинга, связанные с неопределенностью остаточной стоимости для лизингодателя, но и повышенную купонную доходность по облигациям новой эмиссии, привязанную к текущей рыночной стоимости предмета оперативного лизинга и величине арендных ставок.

Ценовые колебания по конкретным видам имущества могут быть более динамичными, чем по стоимости заимствований на рынке капитала. Данное обстоятельство целесообразно рассматривать как существенный побудительный мотив для исследований и разработки новых финансовых инструментов, которые будут использованы при секьюритизации лизинговых активов.

Таким образом, полагаю, что секьюритизация лизинговых платежей при оперативном лизинге имеет большое сходство с синтетической секьюритизацией.