Камень ломает ножницы. Как перехитрить кого угодно: практическое руководство

Любой другой 20-летний период обеспечил был положительную рентабельность, причем в большинстве случаев выше, чем рентабельность облигаций. (Как правило, самые надежные облигации обеспечивают реальный доход чуть больше 2 процентов.) Многие точки соответствуют периодам, охватывающим биржевой крах 1929 г. и Великую депрессию. Но и эти инвесторы получили бы прибыль, что согласуется с убеждением, что, если инвестор проявляет терпение, акции – не рискованное вложение при долгосрочных инвестициях. В некоторые, правда, немногие периоды рентабельность превышает 12 процентов. Все они начинаются с низкого коэффициента PE.

Современные инвесторы имеют полное право считать, что им не повезло. У них немного возможностей покупать при средних значениях коэффициента PE, не говоря уже о низких. В середине 2013 г. коэффициент PE Шиллера равнялся приблизительно 23. Средний реальный доход за 20 лет при таком PE составит около 2 процентов. При значении коэффициента PE 23 или выше 20-летняя рентабельность фондовой биржи никогда не превышала 3 процентов годовых (за вычетом инфляции).

Многие инвесторы могут возразить, что 23 – это для PE не так уж много. Совершенно верно, но лишь для тех, кто родился позже середины 1970-х гг. Забудьте о «потерянном десятилетии». У нас теперь потерянное поколение инвесторов в акции: у них не было возможности получить так называемый средний реальный доход на фондовой бирже.

Корреляция между PE и рентабельностью вполне логична. Почему же большинство инвесторов в нее не верят?

Ниже представлен еще один график соотношения рентабельности и PE. Это годовая рентабельность после покупки акций S & P при данном PE.

Облако точек в данном случае горизонтальное. Перспективы инвестора при величине PE, равной 30, примерно такие же, как при 10. Именно этого следует ожидать от эффективного рынка, где инвесторы учитывают все, что известно или предсказуемо относительно прибыли будущего периода. На рынке отсутствуют свободные деньги, чтобы при низком PE их можно было бы инвестировать на период до одного года.

Воздействие уровня PE на прибыль происходит с опозданием. Это неблагоприятный фактор, поскольку большинство людей неспособны принять правильное решение, когда последствия не наступают немедленно. Высокое значение PE принесет вам убытки, точно так же, как сладкие напитки вредно отразятся на здоровье, но лишь через несколько десятков лет. В период повышения биржевых курсов инвесторы делают то, что им кажется правильным в данный момент. Они поддаются «стадному чувству» и покупают акции, которые якобы сделают всех богатыми. График годовой рентабельности не выявляет никаких проблем в таких действиях. В некоторые месяцы положительная прибыль наблюдается при величине коэффициента PE, превышающей 40. На самых переоцененных рынках период роста может продолжаться еще год. Корреляция PE и рентабельности проявляется только при анализе более длительных периодов.

«Создается впечатление, что прогнозировать ближайшее будущее легче, чем отдаленное, – писал Шиллер, – но данные противоречат интуиции». Инвесторы, трейдеры и аналитики пытаются спрогнозировать совсем не то, что нужно: состояние рынка через несколько минут, недель или кварталов. Большинство бьются головой о кирпичную стену. По крайней мере, мелкие инвесторы.

Соотношение годовой рентабельности и PE

На протяжении длительного времени инвесторы почти не обращают внимания на величину PE. Эти периоды заканчиваются массовым убеждением, что акции недооценены или переоценены. После начала коррекции рынка маятник обычно проходит через среднюю точку и продолжает движение. Для завершения процесса может потребоваться 10 лет или даже больше. Это снижает прибыль за 20-летний период, когда акции покупаются при высоком PE, и повышает прибыль при инвестициях в периоды с низким PE.

Эффект покупки при низком или высоком значении PE может сохраняться больше 20 лет. Реклама инвестиций в акции часто приводит «среднюю» рентабельность за период с 1920 г. по сегодняшний день. Это выглядит разумным, поскольку нам не нужно напоминать, что данный период включает биржевой крах 1929 г., худшую катастрофу за всю историю рынка акций. Но не все понимают, что в 1920 г. коэффициент PE достиг дна, упав ниже 5. В настоящее время PE почти в пять раз выше. Такое повышение коэффициента само по себе прибавляет 1,7 процента в год к «средней» рентабельности, вычисленной за период с 1920 г. по сегодняшний день. Когда вы слышите, как человек хвастается невероятной прибыльностью, можно почти не сомневаться, что он воспользовался восходящей ветвью цикла PE.

«Инвесторам, настроенным на долгосрочные вложения, рекомендуется снизить свое присутствие на рынке акций при высоком PE, как это было в последнее время, и выходить на рынок при низком», – писал Шиллер в 2005 г. Это замечание может показаться бесспорным. Однако реакция на этот совет со стороны мелких инвесторов, пытавшихся спрогнозировать рынок акций, оказалась двойственной.