Камень ломает ножницы. Как перехитрить кого угодно: практическое руководство

Это и есть вера в легкую руку. Брайан Харрис, аналитик Dimensional Fund Advisors, сообщал, что с марта 2009 по июнь 2011 г. инвесторы продали акции американских взаимных фондов на 266 миллиардов долларов. Пик продаж пришелся точно на то время, когда рынок достиг дна.

Как узнать, когда пришло время покупать акции? Ничего сложного тут нет. Главная мотивация биржевого курса – прибыль. Эту банальность можно найти в любом учебнике по экономике, и она не заслуживала бы упоминания, если бы не факт, что большинство инвесторов в это не верят – или действуют так, словно не верят.

С точки зрения инвестора биржа – механизм для формирования прибыли. Если в качестве инвестиции вы покупаете недвижимость, то интересуетесь, какую сумму арендной платы за нее можно получить. И желаете за свои деньги купить как можно больше рентного дохода. Прибыль компании – это рента фондовой биржи. Дивиденды исходят именно отсюда. Остальная прибыль может повторно инвестироваться в компанию, что увеличит оценку ее акций.

Возьмите рыночную цену акции и разделите на прибыль компании в пересчете на одну акцию. Получится отношение цены к прибыли (PE). Это стандартный метод, быстрый и приблизительный, оценки привлекательности инвестиций в акции. Типичное значение PE равно 15. Когда PE низкий, инвестор получает высокую прибыльность при не очень больших вложениях. В случае высокого PE инвестор платит большие деньги ради мизерного дохода.

Существует множество причин, влияющих на величину PE. Когда прибыли компании быстро растут, PE обычно высокий, и это логично. Если же в отрасли наблюдается спад, или у компании финансовые трудности, то PE может быть низким, что тоже объяснимо.

Можно вычислить величину PE для рыночного индекса, например, индекса Доу-Джонса для акций промышленных компаний (акции 30 «голубых фишек») или S & P 500. Индекс S & P 500 охватывает широкий диапазон акций американской фондовой биржи, и его отслеживают многочисленные индексные фонды. Исторически медианное значение PE для индекса S & P 500 (или индексного фонда S & P 500) равнялось 16. Тем не менее, коэффициент мог изменяться в значительных пределах. Иногда его величина превышала 30, а иногда выражалась однозначным числом.

В этом нет никакого смысла. S & P 500 – это среднее по всем крупным американским компаниям. Даже во время бума совокупный индекс S & P 500 вряд ли отражает оценку растущих акций. А в самые плохие времена он не соответствует низкому PE обреченной компании. Но так устроен рынок. Биржевые курсы и величины PE гораздо более нестабильны, чем доходы компании.

Более того, прибыль индексов иногда на самом деле резко падает. В 2009 г. прибыль S & P 500 составила меньше десятой части того, что было до кризиса на рынке субстандартной ипотеки. Причиной стало одновременное списание банками и другими компаниями огромного количества плохих долгов. После очистки прибыль быстро вернулась к прежним значениям. Рынок должен работать на долговременную перспективу и устанавливать биржевые курсы в соответствии со всеми доходами будущего периода. Но инвесторы, как и все остальные люди, верят в репрезентативность малых выборок. Оценка PE слишком сильно связана с последним новостным циклом, последним кварталом, последними несколькими годами.

Экономист из Йеля Роберт Шиллер придумал более совершенный способ вычислять оценку акций. Это текущая цена S & P 500, деленная на скользящее среднее прибыли за десять лет. Такой показатель сглаживает циклы деловой активности и большую часть лукавства в счетах прибылей и убытков компаний – за десять лет бывают честные циклы и честные балансы. Данные о средней прибыли корпорации за десять лет настолько правдивы, насколько это возможно.

Идея Шиллера не абсолютно нова. Еще в 1934 г. один из первых стоимостных инвесторов Бенджамин Грэм рекомендовал при подсчете соотношения PE использовать прибыль за пять или десять лет. Грэм вел речь об индивидуальных акциях, но этот же прием можно применить и к индексам. Коэффициент Шиллера, скорректированный на 10-летний цикл (или CAPE, или коэффициент PE Шиллера, или PE 10), вычисляется делением текущего значения S & P 500 на среднюю за предыдущие десять лет прибыль компаний S & P. Шиллер корректирует прибыль прошлых лет в соответствии в инфляцией. В этом смысле коэффициент сравним с обычным PE.

На первый взгляд может показаться, что Шиллер вместе с водой выплеснул и ребенка. Конечная цель – спрогнозировать будущую прибыль. Зачем забивать себе голову прошлым? Ведь прибыль можно предсказать.