Венчурный менеджмент

В основе рыночной цены сделки, выступающей результатом согласования цен продавца и покупателя, лежит внутренняя величина – стоимость, которая, будучи количественно определенной в условиях конкретного рынка, представляет собой рыночную стоимость. Однако следует учитывать, что стоимость компании определяется доходами от ее деятельности, емкостью рынка, устойчивостью конкурентных преимуществ и другими фундаментальными факторами. В случае с венчурными инвесторами речь идет об оценке новых компаний, осуществляющих инновации, т. е. часто открывающих ранее не существующие рынки. Судить о емкости таких рынков, о конкуренции, обустойчивости конкурентных преимуществ инновационных старт-апов зачастую можно только приблизительно. Поэтому традиционные подходы к оценке бизнеса «в чистом виде» [Оценка бизнеса, 2004; Коупленд, 2008 и др.] не всегда могут быть применены венчурными инвесторами. Подходы, используемые венчурными инвесторами, базируются на традиционных, однако они должны быть модифицированы по сравнению с обычной практикой, поскольку призваны оценивать молодые непубличные компании. Методы оценки компаний в венчурном инвестировании представлены в табл. 6.1.

Таблица 6.1. Методы оценки компаний в венчурном инвестировании

Договорный метод является наиболее простым, так как не требует применения каких-либо формализованных расчетных процедур, а опирается в основном на интуицию инвестора и на его знание рынка, а так же на способность предпринимателя (менеджмента) компании представить ее в выгодном свете в глазах инвестора. Как правило, этот метод применяется для оценки компаний, находящихся на самых ранних ступенях ранней стадии развития, а поскольку венчурные фонды неохотно инвестируют в такие проекты, то договорный метод применяется в основном бизнес-ангелами или корпорациями при оценке стратегически перспективных инвестиций в инновационные проекты.

Остальные методы требуют более подробного рассмотрения.

6.2. Метод мультипликаторов

Метод мультипликаторов (рыночных сопоставлений) является аналогом сравнительного подхода к оценке бизнеса. В наиболее простом виде стоимость компании на основе рыночных мультипликаторов может быть оценена при помощи следующих соотношений:

где MV — стоимость компании, рассчитанная на основе рыночных мультипликаторов;

S — объем продаж компании за период;

EBIT — прибыль до выплаты процентов и налогов (иногда используется показатель EBITDA, учитывающий амортизацию в составе денежных поступлений).

Показатели ‘/г и 5 являются рыночными мультипликаторами, взятыми по всем компаниям, ожидающим рыночных инвестиций [Каширин, 2007].

Более обоснованные результаты можно получить, если осуществить последовательность операций, представленную на рис. 6.1.

Обычно система мультипликаторов, используемая венчурными капиталистами, сложнее, чем представленная в формуле (6.1). Как правило, используются следующие показатели:

– прибыль до выплаты процентов и налогов ( EBIT);

– общий показатель прибыли компании (прибыль до выплаты процентов, налогов, начисления износа и амортизации, EBITDA);

– стоимость предприятия (enterprise value, EV), рассчитываемая

как рыночная стоимость собственного капитала компании за вычетом рыночной стоимости ее долга и величины денежных средств);

– рыночная капитализация (рыночная стоимость собственного капитала);

– чистая прибыль компании;

– количество работников и др.

Рис. 6.1. Алгоритм применения метода мультипликаторов при оценке компаний