Великие по собственному выбору

2. Последствия этих событий сказывались достаточно быстро. В нашем исследовании «быстро» – менее чем через пять лет (обычно гораздо быстрее).

3. Последствия этих событий могли отразиться на компаниях данной отрасли. Необязательно, чтобы они причинили вред каждой компании этой отрасли, в том числе изучаемой компании, но важно, что они могли им повредить.

4. Некоторые существенные аспекты таких событий были непредсказуемы. Возможно, эти события в целом не были непредсказуемы, однако нельзя было предугадать какие-то важные их элементы: время, форму, размах, влияние и т. д. Например, о том, что в отрасли авиаперевозок произойдет дерегуляция, многие догадывались, но конкретную форму нового законодательства и его влияние на отрасль никто предугадать не мог.

5. События происходили, а не просто обсуждались.

Мы систематически собирали информацию по отраслям и готовили классификацию по каждой отрасли. На основании этого анализа мы охарактеризовали отрасли как «стабильные», «умеренно ненадежные» и «крайне ненадежные и хаотичные». Для дальнейшего исследования были отобраны компании из «крайне ненадежных и хаотичных» отраслей.

Этап 9. Красный флаг. Мы проверили, не менялся ли резко доход компании за период наблюдения и не проявляла ли компания слабость на момент окончательного отбора. Сложные случаи мы исключили.

Этап 10. Молодые и небольшие на момент IPO. Поскольку нас интересовали только те компании, которые на момент IPO были молоды или невелики, те, которые были уже и старыми, и крупными, мы исключили из рассмотрения.

Этап 11. Превзошедшие свою отрасль. Задача последнего «сита» – проверить, не потому ли компании достигли высоких результатов, что их область в целом была высокоприбыльной. Мы составили коэффициенты доходности по отраслям и исключили из рассмотрения компании, чей совокупный доход по акциям через 15 лет после IPO превышал средний по отрасли менее чем в три раза.

Отбор компаний для сравнения

На основании документов мы провели систематический обзор каждой отрасли, подбирая для наших компаний идеальные пары. Кандидатов в пары для сравнения мы оценивали по шести критериям. Критерии с первого по четвертый гарантируют сходный с компанией из группы 10^x старт, критерий 5 – низкий результат, критерий 6 – проверка валидности теста. В итоге мы оценили свой выбор пар для сравнения с учетом этих критериев как отличный или очень хороший, за исключением Kirschner, которую мы сочли приемлемой парой.

1. Бизнес (ранние годы). Компания из группы 10^x и кандидат для сравнения работали в одном и том же бизнесе на момент, когда компания из группы 10^x проводила IPO. Практически это означает, что мы брали первый год, за который в CRSP имеются данные о доходах по акциям, и его считали «точкой отсчета»{241}.

2. Соответствие возраста. Пара в сравнении была основана примерно в то же время, что и компания 10^x.

3. Соответствие размера (в ранние годы). Обе компании были примерно одного размера на тот момент, когда компания 10^x проводила IPO.

4. Консервативный критерий (ранние годы). На тот момент, когда компания 10^x проводила IPO, ее «пара» была более успешной – гораздо убедительнее, если мы для сравнения берем сильного кандидата.

5. Низкий результат. Отношение кумулятивной доходности акций к рыночной доходности (далее «отношение») за рассматриваемый период было не выше 1, то есть эта компания не обеспечивала своим акционерам доходы выше средних показателей фондового рынка{242}.

6. Проверка валидности (2002 год). Брать ту или иную пару имеет смысл, если и под конец периода наблюдения она остается в том же бизнесе.

Краткие замечания по каждой паре

Amgen. Количество рассмотренных биотехнологических компаний: 12. Лучшая пара для сравнения: Genentech. Точка отсчета: 1983 год. Идеальная пара по критериям консервативного теста, проверки валидности, соответствию возрастов и по результатам деятельности (отношение в 1983–2002 годах = 0,92). Менее точная пара по критериям возраста и размера. Комментарий: Genentech рано стала лидером в области биотехнологии (основана в 1976 году), в то время как Amgen и еще несколько биотехнологических компаний появились в 1980 году. Другие кандидаты: Chiron, Genzyme.