Эксперт № 43 (2014)

Это гораздо более гибкий механизм даже по сравнению с форматом весны нынешнего года, когда за неполные три недели от объявления крымского референдума до подведения его итогов ЦБ пришлось вбросить для остужения рыночного ажиотажа 24 млрд долларов.

Итак, регулятор экономит резервы, допуская существенно большую, чем раньше, волатильность курса. Более того, стратегия ЦБ по внедрению концепции таргетирования инфляции предполагала полный уход регулятора с валютного рынка с января будущего года (согласно этой модной среди центробанков развитых в финансовом отношении стран концепции, невозможно одновременно регулировать и обменный курс, и инфляцию, так что фокусировка делается на второй переменной).

Последние публичные выступления главы Банка России Эльвиры Набиуллиной , в частности ее речь на форуме «ВТБ Капитала» «Россия зовет», говорят о том, что регулятор не намерен отступать от своих планов. Правда, с одной оговоркой: валютные свопы (краткосрочные сделки банков с ЦБ по обмену рублей на доллары и обратно) и валютные интервенции будут применяться и за пределами 2014 года «в ситуациях, влекущих угрозу финансовой стабильности». Ничего не было сказано о судьбе операционного коридора движения курса. Вероятно, он будет упразднен — вместе с ныне действующими публичными правилами интервенций, сопряженными со сдвигами границ коридора.

На наш взгляд, волатильность курса, превышающая 8–10-процентную коррекцию курса в течение одного-двух месяцев, является уже избыточной и контрпродуктивной. Такая подвижность курса подрывает функцию рубля как средства сбережения. Не случайно с весны 2013 года фактически остановился рост депозитов населения в банковской системе в реальном выражении, а доля валютных вкладов медленно, но верно ползет вверх, вплотную подобравшись к началу осени к 20-процентной отметке (см. график 5). Мало того, ЦБ развернул безжалостную чистку банковской системы, да еще валютный курс пляшет как укушенный. Для хозяйственных игроков высокая неопределенность краткосрочной динамики курса также контрпродуктивна — снижает надежность инвестиционных планов либо требует затратного хеджирования.

 

Никудышнее таргетирование

Макроэкономическое следствие высокой волатильности курса — разгон инфляционных ожиданий. И Минэкономразвития, и ЦБ вынуждены были признать нереальность выдерживания прежних инфляционных ориентиров на текущий год. МЭР повысил официальный прогноз до 7,5%, по итогам сентября инфляция в годовой оценке превысила 8% и вряд ли опустится ниже этой отметки до конца года. У Центробанка есть лишь одно средство борьбы с инфляционными ожиданиями — повышение ставки. И новые раунды повышения ключевой ставки до конца года высоковероятны (напомним, в текущем году ЦБ в три приема повысил ключевую ставку — с 5,5 до 8% годовых).

«У нас, с одной стороны, в условиях сильной девальвации необходимо сильно повышать процентные ставки. С другой стороны, повышение процентных ставок вызовет усиление рецессии. В этом замкнутом кругу необходимо найти какое-то решение, — размышляет зампред ВЭБа Сергей Васильев . — Какое это будет решение, не вполне понятно. Если сейчас облегчить кредитно-денежную политику, то все деньги уйдут на валютный рынок, стимулируя тем самым дальнейшую девальвацию. Эта спираль логического конца не имеет. С другой стороны, если мы начнем ограничивать, то у нас идет рецессия, которая тоже конца логического не имеет. Я склоняюсь к тому, что Центральный банк все-таки будет повышать ставки, для того чтобы предотвратить девальвацию». С ним согласен Дмитрий Долгин из Альфа-банка: «Из-за сочетания ряда негативных факторов рост индекса потребительских цен к середине следующего года может ускориться до 10 процентов в годовой оценке. Тогда в ответ на ускорение инфляции ЦБ поднимет ключевую ставку на 150–200 базисных пунктов».

Это вполне может столкнуть балансирующую на грани стагнации российскую экономику в открытую рецессию. Однако асимметричные меры институционального толка вроде фиксации обменного курса (предложение академика Сергея Глазьева ) либо реанимация ограничений на движение капитала будут, по-видимому, еще более контрпродуктивны. «Фиксировать курс — невозможная вещь, — убежден Сергей Васильев. — Во-первых, мы не знаем, каким он должен быть. Во-вторых, это может привести к неограниченному обмелению валютных ресурсов. К тому же, если защищать фиксированный курс, надо проводить безумно жесткую кредитно-денежную политику. А это политически невозможно. Введение ограничений на перетоки капитала всех напугает, в том числе и население, а эффект будет минимальный просто потому, что их можно обойди. Их обходили и до 2006 года, когда они действовали, и сейчас смогут обходить».

 

Без паники